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烟台氨纶[AnLun]:向纤维新材料转型的行业龙头

烟台氨纶[AnLun] 002254 基础化工业

投资亮点:

烟台氨纶[AnLun]是中国首家具备芳纶1414产业化技术的企业,正在由大宗纤维品企业快速向纤维新材料企业转型。公司[GongSi]主要业务由氨纶[AnLun]和芳纶构成,未来芳纶业务盈利贡献占比将逐年提高,预计将由2010年的30%提升至2013年的50%。公司[GongSi]毛利率和ROE水平可能因转型而显著上升,分别由2010年的31%和15%提升至2013年的37%和25%,未来三年净利润复合增长率可望达36%。

全球来看,未来3年芳纶1414产能[ChanNen]扩张放缓年增速仅为2%,但需求[XuQiu]依然保持9%左右的强劲增速,供需缺口不断扩大。国内需求[XuQiu]增速将强于全球水平达到15%,而公司[GongSi]是首家国产厂商,1000吨产能[ChanNen]有望于2011年5月投产。由于国内需求[XuQiu]增长较快,新增产量不会替代进口,而将主要满足内需的增长,产品可望长期享受40%的毛利率。

今年以来,国际市场对公司[GongSi]的传统芳纶产品1313需求[XuQiu]迅速回升,全球开工率提升至90%。随着国内高温过滤材料和防护服需求[XuQiu]的强劲增长,预计未来三年国内需求[XuQiu]将保持30%的增速,中国可能从目前的净出口国转为净进口国。公司[GongSi]现有5000吨/年的产能[ChanNen]开工率(文章来源环球聚氨酯网)已提升至满负荷,未来产能[ChanNen]仍可能进一步扩张。

目前市场担心,2011年公司[GongSi]另一主要产品氨纶[AnLun],由于明年国内产能[ChanNen]扩建快于需求[XuQiu]增涨,盈利可能大幅回落。我们认为,新增产能[ChanNen]的释放将是一个逐步的过程,价格可能同比小幅下降5%左右,预计2011年均价将维持在54,000元/吨。考虑到2012年产能[ChanNen]扩张放缓,氨纶[AnLun]价格仍可能重拾升势。

估值与建议:

我们预计公司[GongSi]未来三年净利润复合增长率36%,2010年~2012年业绩分别为0.96、1.25、1.74元,对应动态市盈率37x、29x、21x,显著低于化工新材料公司[GongSi]平均估值72x、49x、30x,首次覆盖给予“推荐”评级。

催化剂:

1、十二五新材料相关政策出台

2、公司[GongSi]1000吨芳纶1414产能[ChanNen]达产

3、公司[GongSi]对芳纶1313和1414业务提出新的扩产计划

风险:

1、芳纶1414产能[ChanNen]投产进度低于预期

2、2011年4季度氨纶[AnLun]新增产能[ChanNen]集中投产

3、市场估值中枢下行带来的系统性风险

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